产品周评 20230320  

     本周关注宏观政策。2023年3月17日，央行定于3月27日起，下调金融机构存款准备金率0.25个百分点，本次下调后，金融机构加权平均存款准备金率约为7.6%。本次全面降准力度不大，但发生在MLF超额续作后两天，时间上超出市场预期，引发了投资者的热烈讨论。

      我们认为本次降准，主要原因是对冲性降准，目的是呵护资金面，进一步保护当前较弱的经济修复。往后看，政策的取向仍是稳增长、稳信心，宽松还是大方向，更主要还是结构性宽松，短期内再降准降息的可能性要后续紧盯经济，尤其是地产产业链的实际修复情况而定。

在降准时点上，本次降准充分考虑市场需求。2023年以来，资金面总体呈现紧平衡，1年期同业存单均价已经上行至MLF价格以上，而短端DR007由前期的1.3%上行至OMO利率2.0%附近波动，资金面明显紧张背后是基建、政府债发行带动的社融高增，特别是企业贷款高增，2月末社会融资规模存量为354万亿元，同比增长9.9%，贷款余额同比增长11.6%（前值11.3%），在社融企稳且有持续性的背景下，资金面的压力将会持续。另外，本次降准也恰好发生在海外流动性紧缩暂缓，国内流动性释放有足够的外部空间的时候。硅谷银行事件以来，美联储大幅释放流动性予以援助，前期快速缩表的局面完全改变，根据我们统计，美联储资产负债表自2022年4月份的最高点8.96万亿，经过1年的压缩才到2023年3月1日的8.34万亿，而短短两个星期就又回升到了8.64万亿，在美联储的操作下，海外利率水平出现大幅回落，我国央行货币政策的空间明显打开，降准降息操作的掣肘减弱。

       从力度看，本次全面降准25BP叠加年初以来MLF净投放，整体长期资金投放效果和降准50BP相当，而根据统计，2014年以来央行降准幅度基本都在50BP以上，因此本次的操作仍属属于偏克制的“放水”。

      往后看，我们认为宏观政策首要目标仍是“稳增长、扩内需”，反映到货币端，货币宽松还是大方向，尤其是扩信贷为主的结构性宽松。本次政府工作报告将GDP目标设置在5%左右，这一目标的指向是2023年“恢复性增长”，而非“刺激性增长”，政策继续强刺激的可能性较小，同时，根据央行Q4货币政策执行报告披露的数据，当前企业贷款及居民贷款利率均处于历史较低水平，3月初国新办发布会易纲行长也表示当前“实际利率的水平是比较合适的”。因此，本次降准后，流动性缺口将明显减小，短期内进一步降准的必要性不大，后续需紧盯经济实际修复节奏对流动性的影响。

       对于资本市场，债券收益率似乎更能在降准前纳入一定预期，表现为降准前债券收益率已经提前下跌，而降准后股票的中长期表现通常好于短期，结构上中小盘股略占优，本次降准，市场流动性的有限变化可能不会成为当前股票定价的核心关键，建议投资者还是从基本面出发，寻找中长期产业变化和逻辑，再结合市场流动性节奏，顺势操作以获得持续的超额收益。